Методы оценки стартапа. Продолжение

Статья является продолжением первой статьи серии аналитических статей, посвященных оценке финансовой составляющей стартапа, его целевой аудитории, призванных помочь авторам проектов.

От идеи стартапа до получения первых инвестиций нужно пройти несколько ступенек. Одной из них является адекватная оценка стартапа. Четких методов, дающих достоверную цифру — нет! Но оценка нужна, как инвестору, так и самому автору.

Как ее получить?...

Методы оценки стартапов.

Специалисты РВК считают, что первым потенциал проекта должен анализировать именно бизнес эксперт, а не технолог, при этом, он исходит из предположения, что предложенная технология работает, и продукт уже создан. На этой стадии он оценивает возможность построения рентабельного бизнеса. Увы, но очень часто проекты до технологов так и не доходят. Давайте рассмотрим самые популярные методы оценки.

Затратный метод (восстановительный).

Метод, позволяющий оценить реальные финансовые затраты на создание аналогичного проекта, исходя из:
— текущей рыночной стоимости специалистов, работающих над проектом,
— затрат на юридические и официальные формальности, лицензирование, патентование и т.д.
— имеющихся на проекте активов, основных фондов и т. д.
— расходов на выкуп доли у инвесторов предыдущей стадии финансирования.
— затрат на услуги третьих лиц, связанных с проектом (заказные маркетинговые исследования, подготовка ТЗ и т.д.)
— текущих затрат на рекламу, продвижение, набор аудитории проекта.

Пример: (Подсчитайте сами стоимость воспроизводства проекта Twitter или Facebook и сопоставьте с его текущей стоимостью)

Данный метод хорош тем, что позволяет оценить эффективность расходования денежных средств командой стартапа, и удобен инвестору при торге со стартапером своей заниженной оценкой.
Отрицательная сторона этого метода заключается в том, что он не учитывает стоимость интеллектуальной собственности, оценку личной инициативы стартапера и пр. нематериальных ценностей.
Он служит основой для оценки стартапов по нескольким разным методикам.

Метод Беркуса.

Первый раз был опубликован в 2001 г. в книге “Winning Angels” by Harvard’s Amis and Stevenson. Основная идея, заложенная в метод Беркуса: учет потенциала стартапа при помощи неких эмпирических коэффициентов к восстановительному методу.
Коэффициенты, которые мне попадались в открытых источниках:

• Надбавка за привлекательную идею — 20% — 40%
• Надбавка за грамотный и профессиональный менеджмент проекта — 20% — 80%
• Профессиональный совет директоров, высококвалифицированный ментор проекта — 10% — 40 %
• Надбавка за уникальность рыночной позиции (участие гос.структур, крупный стратегический партнер, высокий порог входа на рынок конкурентов и т. д.) — 10% — 20%
• Реализованный прототип — 20% — 40%
• CashFlow — 20% — 40%

Либо, как частный случай метода, в абсолютных величинах для проектов с восстановительной стоимостью от 800 тыс до 2 млн. дол.
Добавить по $1 — 2 миллиона, если существует:

• Отличная идея
• Prototype (снижение технологических рисков)
• Качественная команда управления (снижение риска исполнения)
• Стратегические отношения (снижение рыночного риска)
• Внедрение продукта или начало продаж (сокращение производственных рисков)

Сам автор неоднократно пересматривал коэффициенты, вводил их в процентном виде, затем менял на абсолютные значения и возвращался опять к процентным. Как любая эмпирическая оценка, метод страдает личностной необъективностью и попыткой подстроится под текущий рыночный момент.

Метод нормы прибыли (метод венчурного капитала) через forward value.

Вычисление будущей стоимости (forward value) планируемой инвестиции по формуле:
FV = PV (1 + r) N,
где FV – forward value, будущая стоимость инвестиций (через 5 лет)
PV – present value, стоимость инвестиций на данный момент
r – целевая норма доходности (IRR),
N – период, в течение которого деньги инвестора работают в проекте (количество лет до выхода инвестора из стартапа).

Пример: при 50 % годовом IRR и периоде инвестирования 3 года будущая стоимость $100 000 инвестиций равна FV = $100000 х (1 + 0,50)* 3 = $450000 .

Метод нормы прибыли (метод венчурного капитала) через terminal value

Вычисление конечной стоимости (terminal value) компании при выходе инвестора. Простейший, но не самый верный способ: подсмотреть состояние компании конкурента, или компании аналога. Затем по ключевому показателю, или их комбинации (кол-во клиентов, объем продаж, доля рынка и т.д.) определить.

Пример (продолжение): если прогнозируемый чистый доход стартапа через 3 года равен $100 000., а среднее соотношение цены к чистому доходу для сопоставимых компаний-аналогов равно 15, то прогнозируемая через 5 лет стоимость компании равна TV = $1 млн. х 15 = $15 млн.

Определение необходимой доли в акционерном капитале компании (т.е. доли собственности). Для того, чтобы определить необходимую инвестору долю в акционерном капитале, следует разделить будущую стоимость инвестиций (первый этап) на прогнозируемую конечную стоимость компании при выходе из инвестиции.

Пример (продолжение): доля в капитале (доля собственности) = $4,5 млн. / $15 млн. = 30%.

Метод нормы прибыли (метод венчурного капитала): расчет ДОинвестиционной и ПОСЛЕинвестиционной стоимости стартапа.

Пример (продолжение): Если 30% компании приобретаются инвестором за $1 млн., то полная послеинвестиционая стоимость компании равна $1,00 / 0,30 = $3,33 млн. Доинвестиционная стоимость компании = $3,33 — $1 млн (инвестиции) = $2,33 млн.

Оба варианта расчета «Методом нормы прибыли» оценивают не столько стоимость самого стартапа, сколько эффективность инвестиций в проект. Но для разговора с инвестором — не это ли является ключевым моментом?

Метод оценки потенциальной аудитории по стоимости клиента.

Данный метод может использоваться для оценки будущей стоимости стартапа, успех которого тесно связан с набранной аудиторией клиентов.
Важно при этом, чтобы «цена» отдельного клиента не имела большого разброса у работающих в данном секторе бизнеса компаний. Такой метод оценки похож на метод аналогий, но имеет более объективные результаты, т.к. при правильном подходе можно усреднить переоцененные и недооцененные проекты.

Пример: Для стартапа, ориентирующегося на предоставление услуг мобильной связи, расчет по клиентской базе является наиболее адекватной оценкой. Стоимость одного клиента у различных компаний — операторов мобильной связи не имеет большого разброса. Этот параметр доступен в открытых источниках. Оценив ожидаемое кол-во клиентов проекта в будущем периоде и умножив их на текущую стоимость клиента МТС, или БиЛайн можно получить оценочную стоимость стартапа на момент достижения запланированных показателей.
При расчете текущей величины будущей стоимости стартапа необходимо учесть риски (от 90% на стадии Pre-seed, до 30% на стадии роста), стоимость денег, дисконтирование и т. д.

Метод оценки потенциальной аудитории по доходности клиента.

Данный метод является, пожалуй, наиболее точным экономическим методом расчета будущей стоимости проекта. Он опирается на стандартный метод оценки бизнеса по доходу (Доходный метод, BSV VII).
Исходя из:

• текущей доходности одного клиента, усредненной по бизнес — области работы стартапа;
• экспертной оценки, или прогностическому расчету кол-ва клиентов на определенном этапе развития проекта можно рассчитать его будущую стоимость.

Пример: Усредненный доход от одного клиента игрового приложения к соц.сети составляет $ 10 /год. Стоимость привлечения одного подписчика игрового приложения — $5. При рекламном бюджете в $50 000 можно ожидать 10 000 подписчиков. Соответственно годовой доход подобного приложения $100 000 /год Стоимость такого проекта через 1 год — $300 000 (3-х кратный годовой доход)
Точно такой же расчет можно можно произвести и через показатель прибыли на 1 клиента.

Метод оценки перспективной стоимости, основанный на коэффициентах (мультипликаторах) P/S, P/E, P/B и других.

Наиболее популярный вариант — коэффициент “капитализации к выручке” P/S в двух — четырех кратном размере в зависимости от отрасли.
Сравнивать в этом случае придется, как правило, с мультипликаторами компаний, торгующихся на бирже.
Применение метода оправдано на поздних стадиях финансирования.

Метод расчета по модели Ave Maria.

Модель Ave Maria (вольное сокращение от слов Acquisition, Value, Engagement, Monetization, Retention, Intellectual Property).
Автор модели — Максим Крайнов (Kraynov Investments).

• Acquisition (Получение новых клиентов или пользователей). Какова аудитория проекта, каков ее размер, как ее можно описать и характеризовать? Посредством каких каналов, партнеров можно привлечь описанную аудиторию, сколько человек в итоге можно привлечь в качестве пользователей (клиентов)?
  
• Value (ценность – автор признает, что термин неудачный, правильнее было бы Cost — затраты). Сколько стоит посетитель, сколько стоит пользователь (клиент)? Какова стоимость привлечения пользователя (клиента) в разных каналах? Что влияет на стоимость привлечения? Какова предельная стоимость привлечения?
• Engagement (Вовлечение пользователя (клиента)). Описание предпочтительных действий для активного и пассивного пользователя, а также второстепенных, побочных действий. Сюда же относим взаимодействие пользователей (клиентов) между собой.
• Monetization (Монетизация проекта). Каким образом количество и активность пользователей будут конвертированы в выручку проекта? Дополнительно можно описать разные способы монетизации для разных сегментов пользователей. В какой момент пользователь себя окупит?
• Retention (удержание клиентов). Описание того, как заставить вернуться клиента, превратить его в постоянного пользователя, убедить его заплатить за членство (статус)? Всё это относится к теме удержания клиентов. Как будет распределяться бюджет между привлечением новых клиентов и удержанием старых? Сопоставление LCV (Lifetime Customer Value – количество денег, принесенное клиентом в ваш бизнес), стоимости привлечения клиента и стоимости удержания.
• Intellectual Property (интеллектуальная собственность). Как компания защищает себя от происков конкурентов и от того, что недовольный сотрудник уходит и открывает конкурирующую компанию? Как компания может обезопасить себя от копирования реализации рабочей идеи?

Данный метод не дает оценочных характеристик проекта, но удобен для сравнения разных проектов, при выборе предпочтительного направления инвестирования.

Метод скоринга (Scorecard Method).

Автор — инвестиционный «ангел» Билл Пэйн. Метод также известен как метод Билла Пэйна или метод бенчмаркинга (Bill Payne Method, Benchmark Method).

Этот метод сравнивает приобретаемую компанию с другими типичными финансируемыми ангелом стартапами и корректирует среднюю оценку недавно профинансированных стартапов в регионе, чтобы получить оценку стартапа до момента получения первых доходов. Такие сравнения могут быть сделаны только для компаний в той же стадии развития, т.е. до начала получения дохода. Методология похожа на метод Брукса, но имеет привязку к конкретным местным условиям.

1. Первый шаг в использовании метода должен определить среднюю оценку компании в этом регионе и в этом секторе экономики. Средняя оценка может меняться от региона к региону в зависимости от состояния экономики и конкурентной среды для стартапов. В большинстве регионов эта оценка не изменяется значительно в зависимости от сектора экономики. ( К сожалению, в России такие данные не являются широко доступными, но тем не менее, они уже собираются и анализируются)
2. Второй шаг в определении оценки стартапа до момента получения доходов – это, используя метод скоринга, сравнить приобретаемую компанию с вашими данными о подобных сделках с рассмотрением следующих факторов и коэффициентов, влияющих на стоимость оценки:

• Наличие сильной управляющей команды: 0-30 %
• Размер рынка: 0-25 %
• Новизна продукта и технологии: 0-15 %
• Конкурентное окружение: 0-10 %
• Маркетинг, каналы продаж, партнерство: 0-10 %
• Потребность в дополнительных инвестициях: 0-5 %
• Другие факторы: 0-5 %

Субъективное ранжирование факторов типично для оценки инвестором стартапов. Некоторые могут удивиться, что значимость продукта и технологии ниже, чем значимость управленческой команды и размера рынка. В построении бизнеса качество команды является ключом к успеху. Хорошая команда сможет обнаружить недостатки продукта на ранней стадии и исправить их, а возможности увеличения продаж и масштабируемости бизнеса важны для будущих доходов инвестора. Хороший продукт и интеллектуальная собственность важны, но качество команды является ключевым.

Пример: Для иллюстрации расчета возьмем компанию со средним продуктом и технологией (100 % нормы), сильной командой (125 % нормы) и большим размером рынка (150 % нормы). Компания сможет добиться положительного потока денежных средств с единственным ангельским раундом инвестиций (100 % нормы). Учитывая силу конкуренции на рынке, компания более слаба (75 % нормы), но первоначальные отзывы потребителей о продукте очень хорошие (Другие факторы = 100 %). Компания нуждается в некоторой дополнительной работе при налаживании каналов сбыта и партнерств (80 % нормы). Используя эти данные, мы можем сделать следующую оценку:

Факторы для сравнения	Диапазон	Стартап	Фактор
Наличие сильной управляющей команды	30% max	125%	0.3750
Размер рынка	25% max	150%	0.3750
Продукт и технология	15% max	100%	0.1500
Конкурентное окружение	10% max	75%	0.0750
Маркетинг, каналы продаж, партнерство	10% max	80%	0.0800
Потребность в дополнительных инвестициях	5% max	100%	0.0500
Другие факторы (хорошие отзывы потребителей)	5% max	100%	0.0500
ИТОГО			1.0750

Умножив сумму факторов (1.075) на среднюю оценку 1,5 млн долл, мы получим оценку приобретаемой компании в 1,61 млн.долл.

Ключевым моментом в методе скоринга является понимание средней оценки компаний до момента получения дохода в вашем регионе. С этими данными метод скоринга дает инвесторам субъективные методы, чтобы корректировать оценку приобретаемой компании для посевного и начального раундов инвестиций.

Метод PVN.

Самый распространенный метод оценки стартапов — метод PVN. Это вид экспертной оценки, широко применяемый Гуру АйТи области, в частности, по неподтвержденным данным, самим Стивом Джобсом (достаточно прочитать биографию Стива Джобса).
Аббревиатура данного метода происходит от первых букв популярной фразы «Palchem v Nebo».
Несмотря на свою «антинаучность», оценки, полученные на основе этого метода, при хорошей интуиции инвестора, являются наиболее надежными и достоверными.

Выбор используемого метода оценки, в зависимости от стадии и направления стартапа
В зависимости от стадии развития стартапа для его оценки желательно подбирать метод более адекватно учитывающий текущую стадию. Безусловно, ни один метод не даст достоверной оценки стартапа, особенно на ранних стадиях.

Мы бы рекомендовали на ранних стадиях использовать преимущественно оценочные или экспертные методы, на поздних — расчетные.

Продолжение следует

Если уважаемое сообщество проявит интерес к данной теме, в следующих статьях мы расскажем:

• О том, когда выходить на рынок
• Об определении и оценке целевой аудитории стартапа
• Покажем на примерах реальных стартапов расчет финансовой привлекательности

Автор: Черняк Дмитрий (бизнес-ангел, info@findstartup.ru).
Соавторы:

• Бобков Роман (инвестор, rbobkov@gmail.com),
• Журавлев Иван (бизнес-ангел, info@findstartup.ru),
• Ратунин Олег (создатель проекта napartner.ru, okolovas1@gmail.com).

P. S. Для статьи с примерами расчёта нужны желающие оценить свой стартап.
Предупреждаем сразу — халявы не будет. Оценку собственного проекта Вы будете проводить сами, но под нашим чутким руководством. Мы изучим Ваш проект, подготовим вопросник и поможем рассчитать стоимость проекта. Желающие могут отписаться в комментариях, либо на info@findstartup.ru.
Наиболее интересные и проработанные оценки будут опубликованы на хабре в качестве иллюстраций к методам расчетов.

P. P. S Продолжение серии «Время выхода стартапа на рынок»